PROJEYE DAYALI MENKUL KIYMETLER

Yönetimin bu riski almak zorunda hissettiği anlaşılmaktadır. Bu tutumunun ardında, hem kendi beka sorununu, hem de temsil ettiği sınıfın, sermaye gruplarının ekonomik ve siyasal çıkarlarını; toplumun büyük bölümünün çıkarlarının ve bekasının önüne koyma anlayışı ve çabası yattığı çok açık. Bedelini, bugün hâlâ farkında olmayan halk yığınları ödedikten sonra…

ERSİN DEDEKOCA 17 Temmuz tarihli Resmi Gazete’de yayınlanan “Projeye Dayalı Menkul Kıymetler Tebliği“ ile, öncesine göre çok daha geniş kapsamlı “yeni bir menkul kıymetlendirmeye” izin ve düzenleme yapıldı. Başka bir ifadeyle, yeni ve kapsamlı bir “menkul kıymetlendirme atağı” söz konusu olmaktadır.

Bilindiği gibi ülke merkezi yönetimi, başta Kamu Özel İşbirliği (KÖİ) projeleri olmak üzere, özel sektörün yurt dışından kullandığı çok büyük boyutlardaki kredilerdeki geri ödeme konusunda yaşanan sorunlar ve bu projelerin devlet bütçesine getirmekte olduğu yeni yükler nedeniyle sıkıntılar yaşamaktadır. Bu nedenle de daha önce, KÖİ projeleri üstlenicilerinin önünü açmak amacıyla denediği, ancak sonuç alamadığı bazı finansal operasyonlara tekrar başvurduğu anlaşılmaktadır.

Anılan Tebliğ “kolaylaştırmasıyla” amaçlananın izinden gidildiğinde, yapılacak yeni uygulamaların hayata geçirilmesiyle, kamu işlerine bulaşmış “özel sektörün zararını topluma ödetme etiksizliğinin” yanında, yeni bir “finansal kriz bombasının fitilini ateşleme” olasılığının yüksekliği nedeniyle bu haftaki yazımızı “menkul kıymetleştirme” konusuna ayırdık.

KISACA “MENKUL KIYMETLEŞTİRME”

“Menkul kıymetleştirme” veya İngilizce karşılığı ile “securitization”, likit olmayan aktiflerin ihraç edilebilecek ve sermaye piyasalarında alım satımı yapılabilecek menkul kıymete dönüştürülmesidir. Menkul kıymetleştirme kavramı yapısal olarak, önce birçok sayıdaki tüketici kredileri veya çeşitli kaynaklardan meydana gelen alacakların bir araya getirilerek bir havuz oluşturması ve bu havuzdaki alacakların menkul kıymete dönüştürülerek yatırımcılara satılmaktadır. Bu kapsamdaki aktifler arasında ikametgâh amaçlı ipotekli krediler, otomobil kredileri, kredi kartı alacakları ve kira sözleşmeleri yer almaktadır.

Son zamanlarda finansal sektörde, yeni bir finansman tekniği olarak kullanılan bu yöntem; kurumların gelecekteki nakit akımlarını bugüne taşıması (kaynak olanağı), bilanço yapısını daha likit hâle getirmesi yönlerinden önemli bir araç niteliğindedir. Oluşturulan bu menkul kıymetler de “varlığa dayalı menkul kıymet” (VDMK) olarak tanımlanmaktadır.

İhraç edilen bu menkul kıymetlerin geliri, varlıkların sahibi olan finansal kuruluşa ya da fona ait olurken, havuzdaki varlıkların geliri ise, anılan menkul kıymet yatırımcılarına ait olmaktadır. Bunun anlamı da, havuzdaki varlıkların değerine göre çıkartılan “türev menkuller”, havuzun değeri arttıkça daha yüksek, düştükçe daha düşük gelir sağlıyor olmasıdır.

BU YOLDA 17 TEMMUZ ÖNCESİ DENENENLER

Ülkeyi son 20 yıldır yöneten merkezi yönetimin daha önce de, kamu projelerinin sermaye piyasası yoluyla finansmanı için benzer girişimler olmuştu. Fakat o dönemde, hem “piyasanın çok sığ” olması, hem de kamu projelerinin yeterince şeffaf olmamasının yanında aleyhteki çevre raporları gibi engeller yüzünden, ihraç edilmiş olan menkul kıymetlerin yabancı fonlara satışı yeterince sağlanamamıştı.

2017 Mayıs’ında dönemin Başbakan Yardımcısı N. Canikli ticari bankalara, verdikleri krediler üzerinden, sınırsız bir biçimde menkul kıymetlendirme yapma olanağı verileceğini açıklamıştı. Bu bağlamda Türkiye Varlık Fonu’nun aracı olarak kullanılacağının belirtildiği 2017 yılındaki bu düzenlemeyle, ticari bankaların piyasalara, şirketlere, şahıslara verdikleri işletme, yatırım, ihtiyaç ya da uzun vadeli konut kredileri de dâhil olmak üzere tüm kredilerine dayanarak kıymetli kâğıtlar çıkartabilmeleri, bunları satabilmeleri, nakde çevirebilmeleri, tahsil edemeyecekleri alacaklarını dahi hızlıca tahsil edebilmeleri, bu satışlar üzerinden de ayrıca hem kendilerine, hem de finans sektöründeki diğer aracı kurumlara ek bir imkân kazandırabilmeleri hedeflenmişti. Söz konusu girişim aynı zamanda, o dönemde sistemik bir bankacılık krizinin olmasını önlemeye dönük de bir çabaydı.[2]

17 TEMMUZ DÜZENLEMESİ

17 Temmuz’da yapılan son düzenleme ise aslında, VDMK gibi menkul değerlerle artık yönetilmesi çok zor olduğu anlaşılan KÖİ projeleri kapsamında, yabancı kredilerle yapılmakta olan alt yapı projelerinin finansmanına bir uyarlamadır.

*Tebliğin İlgili Maddeleri

Söz konusu Tebliğ aslında, menkul kıymet ihraç edebilecek fonların kurulmasını düzenleyen bir tebliğdir. Şöyle ki “bu fonların kurucularının kendilerine izin ya da yetki belgesi verilen herkes ya da kurumlar” olabileceği tebliğin 7/1(a) bendinde belirtilmektedir.

Madde 4/8’de ise: “ Projeye dayalı menkul kıymet itfa edilinceye kadar, proje finansman fonu portföyünde yer alan varlık ve haklar, proje finansman fonunun kurucusunun ve kaynak kuruluşun yönetiminin veya denetiminin kamu kurumlarına devredilmesi hâlinde dahi, teminat amacı dışında, tasarruf edilemez, rehnedilemez, teminat gösterilemez, kamu alacaklarının tahsili amacı da dâhil olmak üzere haczedilemez, iflas masasına dâhil edilemez, ayrıca bunlar hakkında ihtiyati tedbir ve ihtiyati haciz kararı verilemez“

denilerek, bu fonların “özel korumalı fonlar” olduğu vurgulanmaktadır.

Madde 14’te fon portföyüne dâhil edilecek olan varlıklar şu şekilde sıralanmaktadır:

“a) Proje finansmanına yönelik kullandırılan kredilerden kaynaklanan alacaklar,

1. b) Proje finansmanına konu olan projenin gelirleri ve diğer hakları,

2. c) Fon portföyünde yer alan varlıklardan elde edilen nakdin değerlendirilmesi amacına yönelik olarak yapılan vadeli mevduat, katılma hesabı, ters repo işlemleri, para piyasası fonu katılma payları, bankaların kaynak kuruluş olduğu kira sertifikaları, kısa vadeli borçlanma araçları fonu katılma payları, devlet iç borçlanma senetleri, Hazine ve Maliye Bakanlığının kaynak kuruluş olduğu kira sertifikaları, İstanbul Takas ve Saklama Bankası A.Ş. para piyasası ve diğer yurtiçi organize para piyasası işlemleri ile katılım bankalarının muadil ürünleri veya Kurulca uygun görülecek diğer varlıklar,

ç) Türev araçlardan kaynaklanan haklar ve yükümlülükler,

d) Kurulca uygun görülecek diğer varlıklar“.

Bu madde “menkul kıymetlendirme havuzunun son derece geniş” tutulacağını göstermektedir. Başka bir anlatımla, akla gelen her türlü varlık “menkul kıymetlendirmede” kullanılabilecek. Bu durum büyük sermaye gruplarının finansman temini açısından ne kadar büyük bir olanak ise de, şişirilecek finansal balonun da o denli büyük, bu bağlamda da finansal kriz riskinin o denli yüksek olduğunun bir göstergesi olarak değerlendirilebilir.

*Yatırım tutarının yüzde 80’i kadar menkul kıymet ihraç etme imkânı

Madde 6/6’da ise “menkul kıymet ihraç tavanının proje maliyetinin yüzde 75’ini, kredilerin anapara ve tahakkuk etmiş faiz tutarı toplamını aşamaz“ denilirken, Madde 6/7’de KÖİ projeleri için bu tavanın yüzde 80’e kadar yükseltilebileceği ayrıcalığı getirilmektedir.

Konuyu biraz daha anlamlı hale getirmek için mevcut verilere baktığımızda, şimdiye kadar yürütülmekte olan toplam 253 KÖİ projesi vardır (bunların yüzde 38’i enerji projeleridir). Toplam projelerin sözleşme değeri yaklaşık 160 milyar Amerikan Doları ($), yatırım değeri ise yaklaşık 81 milyar $’dır (proje değerleri açısından en pahalı projeler yüzde 46’lık pay ile havaalanları, yatırım tutarı açısından ise yüzde 31 ile karayolları projeleri almaktadır).

Yukardaki veriler ışığında, anılan Tebliğe göre kurulacak olan fon ya da fonların (yatırım değeri bağlamında) 65 milyar $’a yakın bir menkul kıymetlendirme yapabilmesi mümkün görünüyor. TCMB verilerine göre, Mayıs 2021 sonu itibarıyla, özel sektörün yurt dışından sağladığı uzun vadeli toplam kredi borcunun 166 milyar $ olduğu dikkate alındığında, menkul kıymetlendirilebilecek kaynakların ne denli büyük olabileceği ortaya çıkmaktadır.

*2022 yılı sonuna kadar alınacak izinler için ücret ödenmemesi

Tebliğ’in 29 ncu maddesinde, projeye dayalı menkul kıymetin ihraç değerinin “vadesi 364 güne kadar olanlar için on binde beş, vadesi 364 günden daha uzun olanlar için binde bir” olduğu belirtilmektedir. Ancak Geçici madde 1’de ise: “31.12.2022 tarihine kadar yapılacak ihraçlarda 29 uncu maddenin birinci fıkrasında yer alan oranlar ‘binde sıfır’ olarak uygulanır” denilerek, menkul kıymet ihracının SPK tarafından ücretsiz yapılacağı belirtilmektedir.

DÜZENLEMENİN AMACI

Amaç çok net ve açıktır: Hedef borç krizini ötelemek ve erken bir seçimde iktidarda kalmayı sürdürmektir. Ana hedefin açılımına baktığımızda, büyük ölçekte döviz kredisi borcu ve riski olan sermaye gruplarının böyle bir menkul kıymetlendirmeden beklentisinin, KÖİ projeleri başta olmak üzere “dövizli kredilerin geri ödenmesinde yaşamakta oldukları sorunları ötelemek”, bu arada ortaya çıkacak “zararı toplumsallaştırmak” olduğu tahmin edilebilir.

Merkezi yönetimin ise, bu ve benzeri plân ya da programları; kriz içindeki ekonomide, sanal da olsa, bir canlanma yaratmak, ekonomik büyümeyi sürdürmek ve böylece olası bir erken seçimde iktidarını sürdürmek için hayata geçirmek istediği açıktır.

Bilindiği gibi ekonomi politikalarına yön verenlerin hareket edebilecekleri başlıca iki alan bulunmaktadır. Bunlar, kamu maliyesi ve finansal alan. İlki ile ilgili olarak “bütçe açığı” ve “kamu borç stoku” hala diğer ülkelerle kıyaslandığında düşük düzeylerde seyrediyor. Bir sınıfsal-siyasal tercih olarak halka dönük desteklerde oldukça cimri davranabilen merkezi yönetimin, sermaye destekleri söz konusu olduğunda son derece cömert olabildiğini Covid-19 destekleri sırasında birlikte izledik. Bu bağlamda, sermaye kesiminden alınan vergiler affediliyor, erteleniyor, indiriliyor, Varlık Afları ile servetlerin aklanması sürmektedir.

SONUÇ YERİNE

Tebliğ ile açılan yol ve kolaylıklarla kurulacak olan fonlar, oluşturulan varlık havuzundan piyasaya (iç ve dış) menkul kıymet ihraç edeceklerdir. Böylece başta, KÖİ projelerinde kullanılan onlarca milyar $’lık riskli kredinin neden olabileceği zarar olmak üzere, yıllardır ötelenen “zarar toplumsallaştırılacaktır”. Bu arada bu işlemlere aracılık eden finansal kuruluşlar (sigorta şirketleri, finansal aracılar gibi) bundan nemalanacaklar. Bu süreçte, kuşkusuz, gerçek değerlerinin birkaç katı oranında, sahici olmayan (sanal), kurgusal bir değere sahip menkul kıymetlerden oluşan” finansal balon şişirilecek” ve bir gün bu “balon patlayacak” gibi durmaktadır. Kısacası: “yerli ve milli bir finansal kriz riski”.

Ancak bu yerli ve milli finansal riski dünyanın 2008’de deneyimlediği ve hâlâ bunun yarattığı enkazın tam olarak temizlenemediği bilinmektedir.

Fakat Türkiye merkezi yönetimi son 20 yılda hem siyasette, hem de ekonomide öyle bir noktaya geldi ki, burada kendini bu riski almak zorunda hissettiği anlaşılmaktadır. Bu tutumunun ardında, hem kendi beka sorununu, hem de temsil ettiği sınıfın, sermaye gruplarının ekonomik ve siyasal çıkarlarını; toplumun büyük bölümünün çıkarlarının ve bekasının önüne koyma anlayışı ve çabası yattığı çok açık. Bedelini, bugün hâlâ farkında olmayan halk yığınları ödedikten sonra…

15 Ağustos 2021