SICAK PARA VE RİSK – Ersin DEDEKOCA
2020 yılında yoğun geçen Covid-19 salgını ve Türkiye’ye özgü “düşük faiz”, verimsiz yatırım ve harcamalarla ülkenin kamu kaynaklarını tüketme, sürekli değer kaybeden TL’nın “görünür değerini” korumak adına ülke “döviz rezevlerini” sıfırlamak ve iç politikada “popülizm” gibi uygulamalar Türkiye’yi, dünya genelinden ve diğer Gelişmekte Olan Ülkelerden (GOÜ) ayrıştırmıştı.
TCMB’nin son iki faiz artışıyla, “sıcak para” yönünden “ülkenin yeniden fırsat yakaladığı”, “ayrışmayı kırdığı” şeklinde bir algı oluşmaktadır. Bu konuların irdelenmesi, aşağıdaki yazımızın konusunu oluşturmuştur.
RİSK İŞTAHINDAKİ YÜKSELİŞ
Geçtiğimiz yıl Covid-19 salgınının gölgesiyle de geçse, global ekonomideki “yatırım” ve bununla bağlantılı “risk iştahı” hız kesmedi. Birçok “varlık sınıfında” alışılmışın dışında iyi bir yıl kapanışı yaşandı. 2020 yılında dünya genelinde bonolar, hisse senetleri ve ekonomideki reel varlık fiyatlarında sert yükselişlerin yaşandığına tanık olduk.
Yatırım/Risk İştahındaki Artışın Nedenleri
Yaşanan “durgunluğu aşmak” adına tüm dünyada faizlerin indirilmesi, hatta birçok ülkede “politika faizinin” sıfır tabanına oturması, yatırımcıların “getiri sağlama” ihtiyacını artırdı. Mali genişlemeler ile para birimlerinin değerlerini kaybetmesi, “reel varlıklara” olan talebi artırdı. Altın gibi kıymetli madenler ve Bitcoin gibi sanal paralardaki yükselişinin arkasındaki başat nedenlerden önde geleni de bu gerçektir.
Paranın karşılığında “mal” ya da “yatırım pozisyonu” seçeneğini güçlendiren bir diğer gelişme de, Amerikan Doları’nın “zayıflığı” oldu. Dolar’ın zayıflaması doğal olarak, yatırımcının getiri arayışını ve talebini arttırmaktadır. Dolar’ın zayıflaması ve düşük faiz yatırımcıları, düşük faiz ile borçlanıp, “getirisi yüksek pozisyonlara” yönelmesine ve “risk iştahının artmasına” yol açmıştır. Kimi durumlarda bu gelişme, Türkiye’nin de uzun yıllardır tanıştığı ve “cari açığını” kapattığı, döviz ihtiyacını finanse ettiği “sıcak para (carry trade) işlemlerine dönüşmektedir.
Geçtiğimiz yıl bu gelişmelere bağlı olarak Bitcoin 30 bin Dolar’ı rahatlıkla aşarken, Euro/Dolar paritesi de 1,23 sayısını gördü. Keza altın yeniden 1.940 Dolar’a yelken açtı. Keza Amerikan faizleri ve enflasyon beklentileri de hafifçe yükselmektedir.
2021’in İlk Ayı
Yukardaki gelişmelerin yanında Amerikan faizleri ve enflasyon beklentilerinin yıl sonuna doğru hafifçe yükseldiğini izledik. Bu gelişmenin anlamı da, küresel canlanma belirtilerinin satın alınmaya başlanmasıdır.
Tüm dünyada kamu kurumları ülke ekonomilerine destek vermeyi sürdürüyor. Keza ülkelerdeki siyaset aktörleri, ekonomik aktörlerin başarısız olmamasını sağlamanın telaşı içinde çalışıyorlar. Aynı 2008 öncesinde olduğu gibi, ülkelerin “düzenleyici otoriteleri”, riskler için önlemler getirmekten çok, iş hayatındaki “batışı sınırlandırmanın” peşine düşmek gibi bir strateji izliyorlar. Ekonomileri canlandırmaya yönelik “mali paketler” ardı ardında yürürlüğe sokulmakta, “para politikaları da alabildiğine “gevşek” olarak uygulanmaktadır. Kısacası, 2020’deki “risk almayı teşvik” şeklindeki uygulama, yeni yılda da hız kesmeden sürmektedir.
GOÜ’lerin yerel para cinsinden faizleri, rekor düşük seviyenin sadece 20 baz puan altındadır. Yatırım yapılabilir seviyede olmayan bonoların (junk) getirileri de, rekor düşük seviyeleriyle yol almaya devam ediyorlar. “Batık Yunanistan” bile 10 yıllık borçlandığında, sadece yüzde 0.6 oranında faiz ödemektedir! Birçok riske, değerlemelere ve kötümserliğe karşın, bol para ve bol likidite “endişe duvarlarını” şimdilik yıkmaktadır. En azından bir süre böyle devam edecek gibi durmaktadır.
SICAK PARA
“Sıcak para” tanımı genellikle portföy yatırımları için kullanılır. Sıcak para, bir ülkedeki yüksek faizlerden, yüksek getirilerden yararlanmak üzere o ülkeye gelen dövizlere verilen addır. Bu tür döviz akımları yabancıların hisse senedi veya kısa vadeli borç senedi (özel sektör tahvilleri, Hazine’nin çıkardığı tahvil ve bonolar-DİBS) alımları, Türk bankalarına açılan kısa vadeli krediler, reel sektöre açılan kısa vadeli krediler, yabancıların Türkiye’deki bankalarda açtığı mevduat hesaplarını içerir.
Literatürde farklı sıcak para tanımları vardır. En yaygın kabul görmüş tanım, “yurt dışında yerleşiklerin”, BIST’te işlem gören hisse senedi stokunu, ellerinde bulundurdukları şirketlerin tahvilleri, DİBS ve Türkiye’deki bankalarda tuttukları mevduatları ihtiva eden şeklidir.
Sıcak para, ülkede riskler arttığında “hızla ülkeyi terk edebildiği” için, finansal piyasalarda ve onun etkisiyle bütün piyasalarda “istikrarsızlık” ortaya çıkarabilmektedir. Ani bir risk algısı değişimi olduğunda, yabancı yatırımcıların yurt dışına çıkarmak isteyecekleri tutarı arttırıcı bir yapısı vardır. Anapara ve getirisini “kırılgan ülkenin kur risklerine korumak” isteyen yabancı yatırımcı, çok kısa vadeyle parasını getirmekte; en ufak bir tehlike gördüğünde parasını alıp ülkeden çıkmaktadır. Bu durumda da ülkenin, ani döviz çıkışları nedeniyle döviz ihtiyacını karşılamakta sıkıntıya düşmesi gündeme gelmektedir. Bu nedenle sıcak para, ekonomiyi ve siyaseti “yurt dışına duyarlı”, kısacası “bağımlı” hale getirmektedir.
Covid-19 salgınının küresel piyasalarda yarattığı belirsizliğin de etkisiyle, 2020 yılının ilk yarısında duran “GOÜ’e sermaye akışı” yeniden hızlandı. Uluslararası Finans Enstitüsü’nün (IIF) son yayınladığı rapora göre, sadece Kasım ayında gelişmekte olan piyasalara kümülâtif olarak 145 milyar Dolar para aktığını belirtilmektedir.*
TÜRKİYE’YE GELİNCE
Salgının çok yoğun yaşandığı geçtiğimiz yıl global ölçekte, önceki ekonomik krizlere göre daha büyük bir parasal genişlemeye gidildi ve faizler dibin de dibini gördü. Bu gelişmenin sonucunda “küresel likidite”, özellikle yılın ikinci yarısında GOÜ’de, karşılaştırmalı olarak (gelişmiş ülkelerle) yüksek kalmış faizlerin cazibesiyle yeniden bu ülkelere doğru yelken açtı.
19 Kasım 2020 Öncesi
Türkiye’de piyasa ekonomisinden uzaklaşması, siyasi, jeopolitik ve terör olaylarının etkisiyle tersine sermaye hareketlerini (çıkışı) hızlandırmıştı. Siyasi baskıyla “faizlerin düşük tutulması” nedeniyle TL’nin aşırı değer kaybı sonuçta, yabancı sermayeyi yüksek kazançlarından ettiği gibi, yüksek kayıplara da uğrattı. TL’nin aşırı değer kaybı Türkiye’ye, ülke varlıklarına yatırım yapan yabancılara büyük zarar verdi.
Bir diğer anlatımla, TL değer kazanırken “çift taraflı kazanan” sıcak para, TL değer kaybederken de çift taraflı (hem TL faizi, hem de Dolar/TL paritesinin yükselmesiyle) kaybetti.**
Yabancılar 4 ayda 8.4 milyar Dolar tutarında menkul kıymet varlıklarını satıp Türkiye’den çıktılar.
Aşırı parasal genişleme ve devasa teşviklerin küresel iflasları önlediği bu dönemde Türkiye, özellikle turizm sektöründeki olumsuz katkıyla, standart GOÜ’den daha kötü durumdaydı. Diğer yandan “kurumsal bozulma” öyle büyüktü ki, düşük fiyata rağmen TL cinsi varlıklar ilgi görmüyordu.
Türkiye’ye gayrimenkul hariç “net doğrudan sermaye girişi” 2020’de ilk kez eksiye düştü, yani gayrimenkul hariç doğrudan sermaye hareketinde net çıkış kaydedildi. (-424 milyon Dolar) 1984 yılına kadar giden TCMB verileri, Türkiye’de daha önce böyle bir durum yaşanmadığını göstermektedir. Yine 1 Ocak-13 Kasım 2020 döneminde yabancılara ait hisse senedi ve DİBS yatırımlarında toplam 12.6 milyar Dolar “net çıkış” yaşanmıştır.
19 Kasım 2020 Sonrası
19 Kasım tarihi, TCMB’nın 14 Eylül 2018’dan bu yana (200 baz puan artış yapılan 24.09.2020 dışında) ilk kez faiz yükseltmesini ifade etmektedir (475 baz puan).Ülke, faiz indirimi ile geçen iki yıllık sürenin bedelini, Türk Lirası’nın değer kaybı, hızlı yükselen faizler, düşen borsa, düşen varlık fiyatları, düşen “ülke dereceleme notları” ve tükettiği 130 milyar Dolar tutarındaki “uluslararası döviz rezervleriyle”, ağır biçimde ödemiş oldu.
Kasım ayından itibaren ekonomi yönetimi ve ekonomi politikaları değişti. “Piyasa dostu” yaklaşıma ve “sıkı maliye politikası” uygulamalarıyla “ekonominin ana yoluna” geri dönüldü. TL’nin değer kaybı durdu, hatta değer kazanımı başladı. Yabancıların sermaye yatırımları, 6 Kasım sonrası her hafta net bazda artmasını sürdürmektedir.
Akışın başlaması, Türkiye için de umut oldu. TCMB verilerine göre, Kasım ayında hisse senetleri ve DİBS’lerine toplam 1.6 milyar Dolar’lık giriş oldu. Böylece yılbaşından bu yana para çıkışı 11.4 milyar Dolar’a geriledi.
Yabancı yatırımcıların 2021’in ilk iki haftasında portföylerini toplam 790 milyon Dolar arttırdığı hesaplanmaktadır. Bir diğer ifadeyle, 6 Kasım’dan bu yana yabancı yatırımcıların Türkiye’den net 4.9 milyar Dolar’lık menkul kıymet aldığı belirtilmektedir.
Türkiye bu harekete, yanlış ekonomi politikası nedeniyle “7 ay gecikmeyle” katılmış olmaktadır. Sonucunu de yavaş yavaş görmektedir. Ama sonuç sayıları “yeterince güçlü” değildir. Bunun nedeni ise, iç siyaset uğruna çıkılan “yanlış yola yeniden sapılacağına” dair duyulan kuşkudur. Reformların gelmeyişi, dış politikada Türkiye’nin önündeki çok zorlu bir maratonun bulunması da herkesi düşündürmektedir. Sorunlar aşıldıkça, hükümet girilen yeni yoldan sapmadıkça ilerleme sağlanacağını düşünmekteyiz.
SONUÇ YERİNE
Son dönemlerde Türkiye’ye döviz girişinin niçin arttığını yukarda tanımlanan tablo net biçimde göstermektedir. Şurası kesin bir doğrudur ki, bu tür sıcak para girişleri ancak “günü kurtarmayı” sağlamaktadır. Aslında Türkiye’nin, sıcak para cenneti olmak yerine, 2005 – 2008 arasındaki dört yılda olduğu gibi “doğrudan sermaye yatırımı (DSY)” çekmeyi hedeflemesi gereklidir. Söz konusu dört yılda Türkiye’ye gelen DSY tutarı 72 milyar Dolar’dı.
Bu dört yılın farkının yanıtını ararken karşımıza; bankacılık reformu, bağımsız kurumların oluşturulması, bütçe açıklarının düşürülerek kamu mali disiplininin sağlanması ve sosyal ve siyasal alanda yapısal reformları getirecek olan AB ile tam üyelik müzakerelerinin başlamış olması gibi çok önemli adımlar çıkmaktadır.
Bugün niçin DSY’nın yerini sıcak para almış durumdadır? Çünkü ülke DSY yatırımlarını çekecek ivmeyi kaybetmiş, onun yerine ülkeyi sıcak para cennetine çevirecek popülist adımlara ağırlık vermiş durumdadır.
Ödemeler dengesi açıklarıyla boğuşan ülkede TL varlıkların ucuzlamasından ötürü, mevcut risklere karşın yeni sıcak para girişleri, Türkiye’nin yeniden nefes alabilmesine fırsat tanımaktadır. Ancak ekonominin yükü, her gün artan fiyat artışları, vergi zamları ve işsizlikle boğuşan yurttaşların sırtındadır.
Aslında sunulan bu “fırsatın sürdürülebilirliği” bir soru olarak önümüzde durmaktadır. Fırsatın desteklenmesi, TL cinsi kredileri kısmak ve yüksek faizle “dolarizasyonu” en azından durdurmak, böylece yastık altına kaçış ve yurt dışına çıkışın önlenmesinden geçmektedir. 2021’e ertelenmiş “kamu iç borç sorunu”, bankaların sırtındaki “batık krediler” ile ülkenin karşı karşıya bulunduğu özel “dış politika ve ekonomik yaptırım riskleri” de, “savsaklanan kurumsallaşma” riskine ek olarak, “önemli kırılganlıklar” olarak durmaktadır.
Şunu kesin olarak bilmekteyiz ki, önümüzdeki dönemde ne Türkiye 2002-2007 dönemi gibi olacak, ne de dünyanın şartları aynı eskisine dönecektir. Önceki deneyimlerimizi göz önüne alarak, Türkiye’ye büyük tutarda “sıcak para” gelmesini ve TL’nın da “aşırı değerlenmesini” artık arzulamamamız gerekir. Çünkü bu ikisini de “doğru dürüst yönetemediğimizi” biliyoruz. Parayı verimli alanlara yönlendiremediğimiz gibi, “popülizmin finansmanında” kullanıldığını biliyoruz.
Bu durumda ya, 2005 – 2008 arasında yaptığımız gibi “yapısal reformlara” yönelip DYS çekerek, kalıcı ve ucuz yatırım yapılmasını sağlayacağız; ya da bugünkü gibi, faiz/kur ekseninde sıkışıp, sıcak para girişini çekici hale getirerek, yüksek maliyetli ve günü kurtarmaya yönelik bir politika izleyeceğiz.
